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政策不会迅速推进,也不会迅速后退—-2019年4月宏观经济政策分析月度报告

首先,本轮反周期调控具有以下特点:1 .它更多地依赖市场导向的政策,如减税和减费以及疏通融资渠道。它侧重于中小企业发展、技术创新、就业和民生,并考虑到优化收入分配模式等长期改革。

2.刺激措施相对温和,没有使用放松房地产和降息等强有力的工具。

3.投资方向不仅是实施传统的“短板”基础设施,而且要更加重视新的基础设施。

第二,今年下半年的关键问题是,在取得进展后,该政策是否会被削弱甚至撤销。从资本约束的角度来看,减税和减费的资金来源是精简支出、转移国有资本和盘活现有资金,符合中长期改革的方向。政府投资的资金来源是财政赤字和地方政府债务。与此同时,政府收入压力更大,总体约束相对较强,因此实施也较为温和。

考虑到适度的强度和优化布局、升级产业结构的长期目标,逆周期调整仍是基础。

三、1月24日报道“内需能稳定吗?”我们建议,2019年不要完全放松房地产政策设置,但在政府投资疲软、减税和减费以及鼓励消费的综合作用下,Q2周边名义经济增长率预计将稳定在7.0以上。

最新数据部分验证了推理逻辑,但仍有一些问题需要纠正:1 .住宅部门:(1)社区零增长率逐月提高,汽车销量下降幅度缩小,但整体形势依然低迷;(2)全国个人所得税收入同比大幅下降,人均可支配收入增速回升,超过国内生产总值增速。(3)虽然城市调查中的失业率略有改善,但仍然偏高。新增城市就业人数逐年下降,反周期调整仍有基础。

2.企业部门:以前,从民营企业资产负债率低、利润增长相对稳定、重视税费减免政策的角度来看,制造业投资或私人投资的增长率预计会稳步上升。

虽然最新数据显示,政府投资反弹可能会产生挤出效应,但上述三个逻辑并未改变,尤其是减税和收费尚未完全生效。因此,据判断,继Q2之后,固定资产投资将由私营部门驱动。

3.政府部门:从宏观杠杆约束来看,政府投资可以反弹以跟上名义国内生产总值。

然而,目前,政府,特别是地方政府,面临着巨大的收入压力。除了减税效果之外,它还会进一步落地。土地出让收入和政府资金均出现负增长。

减税承诺、支出压力和挤出效应都表明基础设施投资的增长率将在有限的程度上进一步提高空。

一、政策趋势展望在稳定增长和就业保护的压力下,供给侧结构改革和三大硬仗等中长期任务的实施放缓,反周期调整成为短期政策重点。

现行反周期政策具有以下特点:(1)2018年10月转为正,并已反映在财政收支、地方政府债务等数据中。(2)更加依赖减税、减费等市场化政策,畅通融资渠道。注重中小企业发展、技术创新、就业和民生,并考虑优化收入分配格局等长期改革。(3)刺激措施相对温和,没有使用房地产放松和降息等强有力的工具。基础设施投资增速缓慢回升。(4)政府投资方向不仅包括传统基础设施(以“短板”的名义),还包括更加注重服务技术创新的新基础设施。

下半年的关键问题是,在政策目标取得进展后,是退出还是弱化。从资本约束的角度来看,减税和减费的资金来源是精简支出、转移国有资本和盘活现有资金,符合中长期改革的方向。政府投资基金来自财政赤字、地方政府债券等,这些相对来说限制性更强。此外,目前政府收入正在增加,因此实施将更加温和。

由于刺激措施是温和的,同时考虑到分配模式的优化和产业结构的升级,政策出台和导致整体过热的可能性相对较低。

第二,居民消费观察目前促进消费的政策分为三个层次:第一,增加居民收入,这直接取决于减税,间接取决于稳定就业;第二,新型城市化;第三是鼓励汽车、家用电器、养老、儿童保育和新消费,同时改善消费环境和基础设施。

现行政策的效果如下:(1)总体消费水平低,城镇边际消费水平有所提高。1月至3月,社会消费品零售总额同比增长8.3%,高于此前的8.2%,但仍处于历史最低水平。

从1月到3月,乘用车销售总额增长了-13.7%,相比之下,上一年同期增长了-17.5%,从而缩小了下降幅度(图1)。

如果你看看Q1人均消费支出的增长率,全国人均消费支出同比增长5.4%,与去年同期持平。其中,城镇居民人均消费支出同比增长4.1%,同比增长0.7个百分点。在农村地区,增长率为6.8%,同比下降2.0个百分点(图2)。

(2)个人所得税大幅下降,居民收入增长率回升。全国个人所得税增长率持续负增长,3月份下降幅度进一步扩大到-29.7%(图3)。

居民人均可支配收入增速回升,Q1人均可支配收入名义同比增长8.7%,实际同比增长6.8%,超过国内生产总值增速,城市实际增长5.9%,农村增长6.9%。

(3)失业率有所下降,但就业率仍呈负增长。3月份的调查失业率为5.2%,比之前的数值提高了0.1个百分点,但仍处于相对较高的水平(图5)。

从城镇新增就业人口来看,1月至3月累计同比增长为-1.82%(图6),这就要求反周期调整继续进行。

事实上,自2012年以来,城市新增就业人口的同比增长率与名义国内生产总值增长率显著正相关。名义国内生产总值每下降1个百分点,城镇新增就业人口同比增长率将下降约0.75个百分点。

(4)房地产仍然低迷。城市化正在加速。目前,全国住宅销售面积增速仍为负增长,销售增速并未走出低谷(图7)。

然而,房价的增长率有所回升。目前,除了一线城市,二、三线城市已接近恢复与名义国内生产总值增长率同步(图8)。

3月31日发改委发布《2019年新型城镇化建设重点任务》,提出了1亿非户籍人口在城市落户,常住人口和户籍人口城镇化率均提高1个百分点以上的目标,其中常住人口在100-300万,300-500万两类城市的户籍制度改革力度较大,这会强化二、三线住宅价格与名义GDP同步增长的局面。3月31日,国家发展和改革委员会发布了《2019年新型城镇化建设重点任务》,设定1亿非注册居民入驻城市,居民和注册居民城镇化率提高1个百分点以上。其中,常住人口在100万至300万和300万至500万的两类城市户籍制度改革相对集中,这将加剧二、三线住房价格与名义国内生产总值同步上涨的局面。

三、固定资产投资观察以前基于稳定的利润增长、低资产负债率、减税和减费政策等方面的担忧,预计制造业投资或私人投资将稳步上升,但最新数据不支持,原因可能是政府投资的挤出效应。

展望未来,政府投资将受到资本压力,而支持民间投资的三个逻辑没有改变,特别是减税和收费尚未完全生效。因此,据判断,继Q2之后,固定资产投资将由私营部门驱动。

(1)政府投资反弹可能造成挤出效应Q1固定资产投资同比增长6.3%,比1-2月份快0.2个百分点,但仍比去年同期低1.2个百分点;其中,私人投资增长了6.4%,低于去年同期的2.5个百分点(图9),可能会被挤出市场。

根据主要类型(图10),制造业投资的增长率也趋于下降。然而,基础设施投资(不包括电力)保持了始于2018年9月的缓慢上升趋势。房地产开发投资进一步加快。

(2)政府收入的压力越来越大,特别是当地方政府回顾历史时,政府支出增长率与收入增长率之间的差异可以用来判断财政政策是否积极。

自2018年10月以来,公共财政支出的增长率开始明显超过收入的增长率,财政政策实际上已经转为正增长(图11)。

然而,随之而来的政府收入压力继续增加。

自2018年9月以来,国家政府资金支出增速也明显超过收入增速,特别是2019年1月至3月,政府资金收入累计增速为-6.2%,明显低于前一水平。然而,支出增长率增加了55.9%,明显高于以前的水平(图12)。

特别是对地方政府而言,2018年土地出让收入在地方财政收入中的比重达到60%(图13),但自2018年第4季度以来,土地出让收入的增长率迅速下降(图14)。

(3)税费减免尚未完全生效。从长远来看,当前的减税和减费周期始于2015年(图15)。

一般来说,国家财政收入与国内生产总值的比率用来衡量政府与市场的关系,或综合税收负担。

这一比例现已从2015年的峰值22.19%降至2018年的20.37%。

从短期来看,2019年1月至3月的财政收支数据显示,企业税费减免取得了以下进展:1 .增值税改革:2019年4月,“制造业和其他行业的税率从16%降至13%,交通运输业和建筑业的税率从10%降至9%”,比2018年5月“17%降至16%,11%降至10%”有所提高。

2018年,增值税收入增长9.1%,占全国税收总额的39.3%。2019年1月至3月,累计同比增长10.7%,低于之前的11.3%,但比例上升至42%(图16)。

2.小微企业的双重创造和减税:包括小微企业所得税优惠、小规模纳税人增值税优惠和初创技术企业投资优惠。

预计年负担将减少约2000亿元,暂定实施期为三年。

2018年,企业所得税全年增长10.0%,占全国税收总额的22.6%。从1月到3月,累计同比比率为15.8%,前一值为10.0%,比例降至21.2%(图17)。

3.出口退税:为“稳定外部需求”,2018年下半年出口退税率连续上调两次。

出口退税在2018年增加了14.7%,在2019年1-2月上升到23.4%,在2019年1-3月进一步上升到32.0%(图13)。

4.进口环节税:2018年增加了5.7%,从2017年的24.9%大幅下降,2019年1月至2月下降到4.5%,2019年1月至3月进一步下降到2.9%(图18)。

5.减少社会保障缴费:4月1日,国家局发布了《降低社会保险费率综合计划》。从2019年5月开始,全国养老保险单位缴费率可下调至16%,缴费基准也已下调,这比2018年4月10日实施的“继续分阶段降低企业养老保险率的政策,从20%下调至19%”更为有力。

宏观调控政策回顾(2019-03-13-2019-04-18)政策分析框架详见“我们的政策分析框架和自年以来的政策变化”。该版本不时修订,目前为2019年4月18日版本。

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